[经济分析]从金融角度解读十九大报告

一、宏观定位：现代金融归属于产业体系

十九大报告中提到，“着力加快建设实体经济、科技创新、现代金融、人力资源协同发展的产业体系。”报告首次提出将现代金融纳入产业体系，更加明确了现代金融在整个国民经济体系中的宏观定位。

中国社科院金融研究所银行研究室主任曾刚 实际上现代金融本身就属于现代服务业的一部分，现代经济也很难把实体经济和金融截然分开。金融通过服务实体经济获得自身发展，而实体经济发展也离不开金融服务，二者一荣俱荣、一损俱损。未来金融改革发展的方向是回归本源、强化监管，而实体经济也要加快供给侧结构性改革，转向高质量发展。金融和实体经济的改革和调控，需要加强协同配合。

大连商品交易所理事长李正强 把现代金融归入产业体系中的一部分，实际上强调金融是整个国民经济的一部分，与实体经济紧密联系、互相支撑，而不是孤立的、分割的。这个定位就要求金融业发展回归本源，服务好实体经济，而不能搞自我循环、自我膨胀。

民生金融智库首席经济学家管清友 十九大进一步明确了中国金融业发展定位。建立现代化经济体系的描述中，强调了实体经济和金融的关系，强调了金融业回归本源，服务实体经济，服务供给侧改革。过去五年，在鼓励金融创新的基调下产生的资产泡沫和金融风险隐患向我们提出一个新要求，要正确看待金融在整个国民经济体系中的位置。

原中国工商银行行长杨凯生 我理解所谓现代金融就是切合中国当今经济社会发展水平的，能够为解决不平衡不充分的发展而发挥重要作用的，在国际金融市场上不落后并且在若干方面占有领先地位的金融。要做到这几条是不容易的。首先，现代金融应该包括有多元化市场主体参与的各类金融机构所形成的组织架构体系；其次，现代金融应该包括由多层次资本市场和高效率的货币市场所融合而成的金融市场体系；再次，现代金融应该拥有一个强有力的统筹协调、分工配合、依法行事的调控体系和监管体系。此外，现代金融还应该善于采用当今最先进的科技手段，既不断努力提高运转效率，持续扩大和普及金融服务的覆盖面，又能有效防控风险，避免技术偏离中性，带来对金融本质的不当冲击。

二、改革重心：服务实体、双支柱调控、守住底线

在金融体制改革方面，十九大报告做出了如下论述：“深化金融体制改革，增强金融服务实体经济能力，提高直接融资比重，促进多层次资本市场健康发展。健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架，深化利率和汇率市场化改革。健全金融监管体系，守住不发生系统性金融风险的底线。”

北京师范大学金融系教授钟伟 对比十八大与十九大报告可以发现，十九大报告中没有继续强调“健全现代金融体系”“推进金融创新”“发展民营金融机构”“逐步实现人民币资本项目可兑换”，金融体制的现代化和金融创新不再是十九大关于金融体制改革部分的主要内容。新时期金融体制改革重心已经转向服务实体经济、货币政策与宏观审慎政策双支柱调控、守住系统性风险底线三个层面。

平安证券首席经济学家张明 如果从经济金融的角度来解读本次十九大报告的内涵，那么一个非常重要的变化将是，经济金融政策的重点从过去的强调发展速度与效率，开始转变为强调公平、平衡与包容性，市场与政府的定位与角色则由过去的以市场调节为主，转变为市场调节与政府调控并举。

（一）金融服务实体经济

金融是现代经济的核心，金融服务实体经济的能力是解决我国经济发展“不平衡不充分”问题的关键因素。解决“不平衡不充分”问题，必须深化金融体制改革，增强金融服务实体经济的能力，提高直接融资比重，促进多层次资本市场的健康发展。

天津财经大学副校长王爱俭 党的十八大之后的历次会议以及今年召开的全国金融工作会议反复强调，金融不能脱离实体、要服务于实体经济，要形成金融和实体经济的良性互动、协调发展，这就明确了本末、谁服务谁的问题。党的十九大报告开宗明义强调这一点，对此，笔者认为，当前需要有效发挥媒介资源配置的功能，为实体经济提供更好的金融服务，降低流通成本，提高金融中介效率和分配效率。

上海交通大学上海高级金融学院院长张春 要解决中国经济里一些很重要的结构性问题，例如投资过高、杠杆高、消费不足、创新少、劳动相对于资本收入减少，服务业的发展等，就必须解决轻资产企业融资难的问题。金融体系和金融机构的改革，对于中国下一步的经济转型和企业创新非常重要。尤其需要积极探索依靠大数据为信用基础的服务性行业贷款模式；以及加大中国A股的市场化改革，用新的方法和股权结构进行融资。

浙商银行首席经济学家殷剑峰 金融业应该主动针对我国经济发展的不平衡不充分问题，提出金融解决方案，从以往注重传统行业转向为现代服务业和先进制造业服务，从以往主要为生产者服务转向更多地为消费者服务，从以往集中于东部、集中于大城市更多地向中西部和乡村延伸，从以往动员储蓄、推动大规模投资的粗放式金融发展模式转向利用金融科技、高效配置金融资源的集约型金融发展模式。

中银国际首席执行官李彤 未来金融服务实体经济还需要推动现代金融与实体经济、科技创新、人力资源、产业体系的协同发展和良性回圈，主动服务国家发展战略。在中国经济社会发展的新阶段，新行业、新业态、新技术都对金融机构也提出了与传统行业不同的金融新需求。与此同时，新一代科学技术和服务业态与金融行业的结合也将推动金融行业的转型升级。金融机构需要开拓创新，提高自身的金融专业服务能力，主动与创新驱动发展战略、乡村振兴战略、区域协调发展战略，可持续发展战略等国家发展要求对接，在普惠金融、绿色金融、开发性金融等领域贡献金融新思路。

重点：加快多层次资本市场体系建设

中国证监会主席刘士余 下一步要持续推进改革，以更大的勇气推进开放，尽早建成具有国际竞争力的多层次资本市场体系。多层次资本市场体系建设既要有时不我待的紧迫感，更要有实事求是、稳中求进的定力，这就是牢牢坚持市场化、法治化、国际化的改革方向，牢牢坚持服务实体经济的本质，牢牢坚持保护中小投资者合法权益的使命，牢牢坚持防范风险的底线。

中国人民大学国际货币研究所副所长涂永红 提升金融服务实体经济能力，重点是建设多层次金融市场，构建高效、服务供给侧结构改革需要的投融资渠道、机制和平台，引导国内外双向投资，加强财政金融产业政策的协调，发挥投资在打造创新型经济中的关键作用。

经济学家宋清辉 多层次资本市场体系的出现是由投资者与融资者对投融资金融服务的多样化需求所决定的，在资本市场，不同的投资者与融资者有不同的规模与主体特征，存在着对资本市场金融服务的不同需求。尽早建成具有国际竞争力的多层次资本市场体系意义重大。有利于扩大资本市场服务的覆盖面，形成统一监管框架下的多元化管理模式，以及建立集中与自律相结合的监管模式，与国际接轨，更好地服务经济转型和金融结构的调整。

中信证券首席经济学家诸建芳 我国直接融资占比长期过低，与当初选择的银行主导型金融体系有关。发展股权融资要提高投资者专业性，有效引导投资者开展价值投资，从而平稳发展股票市场。同时，应不断规范发展场外股权市场，通过场外市场为中小企业提供融资渠道。

（二）健全双支柱调控框架

十九大报告提出，“健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架”，这是中央层面对金融宏观调控框架的全新表述。相比于传统的货币政策框架，双支柱框架能够在保持价格稳定的同时，更好地维护金融稳定。对于金融机构而言，未来需要从外延式扩张向注重质量的内源式增长转型。

中国人民银行副行长易纲 除了MPA外，我国的宏观审慎框架还包括其他两方面内容，一是强化对跨境资金流动的监控，将跨境资本金流动纳入MPA；另一个则是继续加强房地产市场的宏观审慎管理，核心是形成因城施策的差别化的房地产调控政策。建立双支柱调控框架可以起到两方面作用：一是保持币值稳定；二是维护金融系统的稳定。

中国人民大学重阳金融研究院高级研究员董希淼 “货币政策+宏观审慎政策”双支柱框架是我国在金融宏观调控政策框架实践方面取得的重要成果。稳健的货币政策为供给侧结构性改革创造了良好的货币金融环境，宏观审慎政策为稳健货币政策实施和传导提供了有力支持，“双支柱”互相协调增强了金融宏观调控的前瞻性、有效性，较好地维护了金融稳定。

北京师范大学金融研究中心主任钟伟 宏观审慎政策和货币政策“双支柱”的表述首次在中央层面的报告文件中当中出现。将宏观审慎政策的重要性提到非常高的程度，这就使得中国的金融机构要更加注重内源式的高质量增长，而不仅仅是外延式的规模式增长。金融机构在从事金融业务的时候，不能脱离资本的约束，在技术创新的同时不能脱离对风险的关注。

天津财经大学教授王爱俭 货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架的提出，使得宏观审慎评估体系（MPA）给金融机构这匹野马套上了一根缰绳。未来的金融机构会越来越多地受到MPA框架的制约，金融机构必须要追求资本充实与风险平衡的内源高质发展之路。

重点：加强两支柱之间的协调配合

中国人民银行行长周小川 宏观审慎的调节也是因为危机的产生使大家提高了对金融稳定的重视程度，有必要引入一些金融稳定的措施。（在货币政策和宏观审慎政策方面）确实在制度上、在规则设置上、在政策协调上，还做得不够好，所以今年7月全国金融工作会议特别强调提出了双支柱调控框架，要让两个支柱之间配合得更好。在机构之间，包括“一行三会”，各大金融机构之间也都希望把这个工作做得更好。同时，从全球来讲，双支柱调控框架仍是一个不断探索的过程。

平安证券首席经济学家张明 关于“健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架”，是十九大报告中的新提法。我们对之的解读包括：第一，这意味着未来的货币政策操作主要仍以总体流动性操作为主，货币政策不必过多着眼于控风险；第二，这意味着十九大之后金融监管偏紧的格局将依然延续，控风险与去杠杆的任务依然任重道远，金融监管不会显著放松；第三，这意味着央行将在货币政策与金融监管两个领域同时扮演重要角色。一方面，宏观审慎政策目前主要是由央行来负责实施；另一方面，由于金融稳定发展委员会的办公室设在央行，未来央行也会更多地牵头负责与三会之间的沟通。

中国人民大学重阳金融研究院高级研究员董希淼 下一步还需要对相关机制继续加强和完善：首先，要持续加强货币政策在推动利率市场化进程中的作用；其次，要加强金融监管协调，强化宏观审慎管理；再次，要进一步丰富“双支柱”框架的内涵和外延。

（三）守住底线，防止出现明斯基时刻

十九大报告强调，“健全金融监管体系，守住不发生系统性金融风险的底线。” 目前，我国金融风险仍处于易发高发期，为防范金融风险，防止明斯基时刻出现，去杠杆政策、强监管仍将延续下去。

中国人民银行行长周小川 之所以当前及未来一段时间内金融工作的重点是守住不发生系统性金融风险的底线，是因为当前和今后一个时期我国金融领域尚处在风险易发高发期。金融风险主要表现在宏观层面的金融高杠杆和流动性风险、微观层面的金融机构信用风险，以及跨市场跨业态跨区域的影子银行和违法犯罪风险。特别是，高杠杆是宏观金融脆弱性的总根源，在实体部门体现为过度负债，在金融领域体现为信用过快扩张。去杠杆会持续下去，在此背景下，货币政策不会放松，将继续保持稳健中性。

中国人民银行行长周小川 如果经济中的顺周期因素太多，使这个周期波动被巨大的放大，在繁荣的时期过于乐观，也会造成矛盾的积累，到一定时候就会出现所谓明斯基时刻，这种瞬间的剧烈调整，是我们要重点防止的。

中国民生银行首席研究员温彬 当前尤其要警惕流动性风险、信用风险和市场风险叠加带来的影响。在各类风险中，流动性风险是金融机构的首要风险，信用、市场、操作等风险往往通过流动性风险体现。因此，加快去杠杆以降低流动性风险成为当前防范金融风险的重中之重。但是，治理金融乱象、防范和化解金融系统性风险不能一蹴而就。这需要兼顾当前和长远、整体和局部、宏观审慎和微观管理，唯有如此，才能不因治理金融风险而伤及实体经济，实现经济和金融的平稳协调发展。

重点：强化监管，健全金融监管体系

中国人民银行行长周小川 金融监管还会进一步强化，除当前实行的加强影子银行、同业业务、互联网金融监管外，建立健全对金融控股公司的监管、对非法金融活动和乱办交易所等乱象严格监管，以及加强对监管干部被监管对象俘获的利益输送行为的问责也是未来监管重点。

中国银监会主席郭树清 今年在防范金融风险、治理银行业市场乱象方面采取了一系列措施，确定同业、理财、表外三个重点领域，其中一个考虑就是这些领域主要涉及资金空转。面对金融领域的潜在风险，从今年一季度开始，一场治乱象的监管风暴在金融领域开展，各监管部门加大对违法违规行为的检查处罚力度，今年前9个月银监会开出的罚单已经是2016年的2倍。银监会在加大监管行政处罚力度的同时，也督促商业银行开展自查，严格问责。据不完全统计，今年以来28家全国性商业银行内部问责5.8万人次，保持了高压态势。可以说，银行业资金脱实向虚势头得到了初步遏制。不过，十九大以后还会进一步加强风险管理，今后整个趋势是金融监管将会越来越严。

中国证监会主席刘士余 根据十九大报告，未来几年要打好防范重大风险的攻坚战，包括防范金融风险和地方债务风险。同时还要补短板，其中包括补齐资本市场的短板。对资本市场来说，未来要打好防范化解金融风险的攻坚战，同时不能制约补短板的进程，要对市场的优化结构做出贡献。

中国人民大学财政金融学院教授王国刚 对于健全金融监管体系、守住不发生系统性金融风险的底线这个重要任务，有六项建议：第一，做到心中有数，我国要建立整套精准统计的金融数据和金融信息；第二，强化对系统重要性金融机构的流动性监管；第三，加强对金融市场运行态势的监控，防止市场价格持续下跌；第四，强化去杠杆，补充我国企业的长期资金不足；第五，增强实体企业的盈利能力，提升对资金的吸引力；第六，完善和改革金融监管框架，做到金融监管全覆盖。

三、根本举措：坚持全面深化改革和对外开放

只有通过全面深化改革和对外开放，解决实体经济结构性失衡问题，才能从根本上化解金融风险隐患，守住不发生系统性金融风险底线，保证金融体制改革目标的顺利实现。金融体系改革与其他领域的改革须协调配合，蹄疾步稳，统筹推进。

中国人民银行行长周小川 当前的金融风险隐患是实体经济结构性失衡和逆周期调控能力、金融企业治理和金融业对外开放程度不足以及监管体制机制缺陷的镜像反映。也因此，防范金融风险就应从这些领域着手，总结来说，就是主动推进改革开放。应对系统性风险，主题是防范，关键是主动。改革开放是主动防范化解系统性金融风险的历史经验和未来抉择。

平安证券首席经济学家张明 导致金融空转与系统性金融风险上升的重要原因，是中国经济增长效率的持续下滑，这种下滑可以从全要素生产率、劳动生产率增速与实体投资回报率的下滑中反映出来。无论是要提振中国经济潜在增速，还是要促进金融市场更好地服务于实体经济，抑或是要防范系统性金融风险的爆发，中国政府都需要通过促进重大结构性改革来提振经济增长效率。要真正守住系统性金融风险的底线，除了加强金融监管之外，加快实体经济结构性改革至关重要。

中国人民银行参事盛松成 目前对利率和汇率市场化改革的讨论已经比较充分，我认为应该协调推进各项改革。按照成熟一项、推进一项的原则，各项改革交替实施，互相创造条件。利率、汇率改革和资本账户开放是一个有机的整体，三者是相互促进、相互依赖、互为前提的关系。此外，还应注重市场方面的开放，如沪港通、深港通、债券通等，以及金融市场准入进一步对外开放。

北京大学国家发展研究院副院长黄益平 从目前看，中国金融开放的程度滞后于实体经济，也落后于其他新兴市场国家。因此，从保持经济增长、防控金融风险和参与国际金融治理的角度出发，中国金融业应该进一步开放，以开放促改革、以改革助开放。

中国证监会副主席方星海 中国经济要实现从“快速增长”向“高质量发展”阶段的转变，必须继续全面深化改革和加快推进开放，包括资本市场领域的改革开放。

国家金融与发展实验室理事长李扬 开放的目标肯定是不变的，还要继续推进，包括人民币国际化、汇率更加弹性化，以及资本项目的开放，但是原则有所调整，积极有为，水到渠成。整个对外部门的改革、金融对外开放，要和国内的整个经济体制改革、金融体系改革协调配合，统筹考虑，不能单兵独进。

小结

可以看到，十九大报告对中国金融业的宏观定位、改革目标、发展方向等方面做出了全方位战略部署。新时期中国金融业的发展将更加注重回归本源，让金融真正为实体经济服务，金融领域的一系列改革也都将围绕这个重心展开，金融机构则将逐步从规模扩张式增长向更加注重质量的内源式增长转型，推动中国金融业持续健康发展。