[经济分析]我国央行政府存款与货币政策的协调问题初探

财政性存款是各级财政部门代表本级政府掌管和支配的一种财政资产。按照存款机构的类型可分为存放在中央银行的国库存款、存放在商业银行的其他财政性存款。中央银行吸收的国库存款，在央行资产负债表的负债方“政府存款”科目体现，作为影响基础货币的重要渠道，是财政政策与货币政策的重要结合点。随着我国经济的发展，财政收入规模快速增加，缴存央行的政府存款规模攀升，政府存款的波动对基础货币、货币量的影响也在加大。2017年5月份，我国财政性存款同比增长3928亿元，下拉M2增速约0.3个百分点。高存量的政府存款伴随季节性波动，加大了中央银行货币政策调控的复杂性和难度，政府存款与货币政策的协调问题日益突出。

一、我国央行政府存款项目的历史演变与趋势

我国央行政府存款项目的产生缘于中国人民银行经理国库制度。新中国成立后相继颁布三部法律法规，1950 年的《中央金库条例》、1985年的《中华人民共和国国家金库条例》和1995 年的《中华人民共和国中国人民银行法》，确定了中国人民银行经理国库制度，财政资金统一交由人民银行专业化经理。1994年实行分税制，划分了中央和地方的事权和财政收入，并设中央国库和地方金库，均由人民银行代理。中央国库实行垂直领导，地方金库实行人民银行与地方政府双重领导。由于国库库底资金不计付存款利息，随着市场经济体制改革的深化，地方政府对存放金库资金转出增值的要求日益强烈。1998年，随着人民银行实行存款准备金制度改革，相应缩小了财政资金的缴存范围，对预算外资金存款、财政其他专项存款、机关团体存款，存放于商业银行及其他金融机构设立的财政资金专户，划入“一般存款”管理，交纳法定存款准备金，计入货币供应量。此后，地方政府纷纷设立名目繁多的财政资金专户，财政专户的数量、金额迅速增长，财政资金过度分散，管理难度加大。2001年起，我国正式启动国库改革试点，目标是建立以单一账户体系为基础的国库集中收付制。目前，改革试点有效提高了政府收支的管理效率和透明度，但仍有大量的预算外资金游离在国库之外，与真正意义上的国库集中收付制度还有较大差距。目前来看，缴存中央银行的政府存款主要包括三个项目：地方政府存款、中央政府存款和商业银行划来财政性存款。有数据表明，平均而言，中央政府存款占比高达60%左右，地方政府存款、商业银行划来财政性存款占比分别为25%、15%。

近年来，我国央行政府存款规模的变化呈现出以下特点：一是规模增长放缓，存量较大。2015年之前，我国中央银行的政府存款规模整体增长，此后呈现下降趋势（如图1），但仍是央行资产负债表上的第二大负债科目（占2016年底央行总负债的7.3%）。以专户管理名义流出的国库资金规模加快，可能是政府存款规模下降的原因之一。二是季节性波动明显，波动加大。我国政府存款有明显的季节性波动特征，再加上以专户管理名义流出的财政资金规模加大，使政府存款规模变动的不确定性进一步增加，年内波动也越来越大。我国央行政府存款的高峰一般出现在10-11月份，最低值出现在年初1-2月份，这与我国财政收支和国债发行的时间安排有关。每年1-2月国债发行规模小，3月份起国债发行较为密集，企业半年度缴税导致财政收入在2季度有大幅增加，3季度财政部有意控制国债发行速度，以免国库资金余额过高，4季度一般密集发债，导致10-11月份政府存款余额最高，12月份一般集中安排支出，导致年底政府存款的余额快速下降（如图2）。

图1 我国央行政府存款规模（单位：亿元）

数据来源：中国人民银行资产负债表，国研网金融研究部

图2 我国央行政府存款的季节性波动（单位：亿元）

数据来源：中国人民银行资产负债表，国研网金融研究部

二、我国央行政府存款对货币政策的影响

（一）政府存款对基础货币、货币政策的影响机制

在央行不实施货币政策的情况下，政府存款的变动会导致商业银行存款准备金的等额反向变动，进而导致基础货币的等额反向变动，在货币乘数的作用下，对货币量有反向放大效应。财政净收入增加，政府存款增加，基础货币减少，进而货币量减少。反之，财政支出加大，政府存款减少，基础货币增加，进而货币量增长。因此，如果财政收支变化较大，导致政府存款变动额较大，央行在实施货币政策时，就必须考虑政府存款对基础货币的影响，进而对货币政策进行相应的调整。假设央行需要实施宽松的货币政策，增加货币投放，同时，当期政府存款余额明显下滑，央行就需要考虑适当缩减货币投放量，甚至进行货币回笼。这就加大了货币政策的操作成本和难度，降低了政策效率。

财政政策的实施很大程度上主导政府存款的变化，进而影响货币政策。在货币政策与财政政策的组合中，政府存款的变动会对不同组合产生截然不同的效应。对于“双松”或“双紧”的政策组合，政府存款的变动会产生放大效应。对于“一松一紧”的政策组合，政府存款的变动将会抵消政策组合效应。例如实施宽松的货币政策与扩张的财政政策组合，扩张的财政政策导致财政支出增长，政府存款下滑，就会释放出等量的基础货币，货币投放增加，宽松货币政策的效果被放大。实施宽松的货币政策与紧缩的财政政策组合，财政支出缩减，政府存款增加，基础货币减少，就会对宽松的货币政策效果形成抵消。政府存款作为财政政策与货币政策的重要结合点，体现出两大调控政策协调配合的必要性和重要性。

（二）我国政府存款对基础货币、货币政策的实际影响

从我国的实际情况看，由于政府存款是央行资产负债表的第二大负债，政府存款的变动确实与基础货币的变动具有很强的负相关性（如图3），进而对货币政策操作带来扰动。潘国俊（2004）、付敏杰（2016）、余向荣（2017）等的定量分析结果也表明，我国央行的政府存款变动对基础货币、货币供给量的贡献为负，并在一定程度上加大基础货币的波动。

图3 央行政府存款变动与基础货币变动（单位：亿元）

数据来源：同花顺iFinD，国研网金融研究部

近两年来，为配合金融去杠杆，央行实施稳健中性的货币政策，努力保持流动性相对紧平衡。在这种背景下，政府存款发生较大波动时，央行就不得不在公开市场上进行相应的对冲操作。以2016年1月为分割点进行前后对比发现，相较于分割点前期，后期政府存款的变动与公开市场净投放量呈现出明显的同向变动关系（如图4）。当政府存款上升，央行相应增加公开市场投放，以对冲政府存款增加带来的货币紧缩效应。政府存款的变动与央行货币政策的关系越来越紧密。近期金融监管全面升级，央行货币政策中性偏紧，同时财政政策扩张，与“一松一紧”的政策组合较为接近，政府存款的变动对宏观调控的抵消效果更需要重视。财政政策与货币政策的协调问题日益突出。

图4 央行公开市场净投放与政府存款环比增量（单位：亿元） 

数据来源：同花顺iFinD，国研网金融研究部

（三）我国政府存款与货币政策协调存在的困难

1.政府存款存量大，波动明显，对货币政策的影响加大。美国财政在美联储的年均存款余额长期以来保持在70亿美元左右，占财政收入的0.4%左右。而我国政府存款平均余额占到财政收入的30%，政府存款已经是我国央行资产负债表的第二大负债科目。如此大规模的政府存款，其规模的变动对基础货币的影响无法忽视，影响了货币政策的独立性。

2.我国财政专户数量、规模不断增长，甚至有演变成“第二国库”的趋势。据不完全统计，我国各级财政在商业银行开设的各种专户高达20万个，财政资金累计超过1万亿元。我国国库单一账户体系建设尚未完成，仍有越来越多的资金以专户的名义流出国库，脱离监管，使得财政存款的变动在季节性波动之外又增添了不确定性，增加了央行对国库现金流预测的难度。

3.目前我国国库现金管理操作方式单一，弹性不足。中央国库现金管理，是指在确保中央财政国库支付需要的前提下，以实现国库现金余额最小化和投资收益最大化为目标的一系列财政管理活动。2006年，财政部、人民银行颁布《中央国库现金管理暂行办法》，正式开启我国国库现金管理市场化运作。目前国库现金管理的操作方式较为单一，主要是商业银行定期存款，以投放流动性为主，不具备伸缩弹性，无法发挥平滑政府存款余额波动的作用。

4.央行、财政部尚缺乏有效的协调沟通机制。目前，在国债发行计划、国库现金运作等方面财政部并未提前与央行进行有效的沟通协商，央行无法提前掌握国库现金流的变动情况，对国库现金流的预测能力缺乏，货币政策操作也就无法针对政府存款的波动进行提前应对。

三、有关我国政府存款与货币政策协调问题的政策建议

为更好地解决我国央行政府存款与货币政策的协调问题，降低政府存款的大幅波动对货币政策独立性的干扰，一方面，可以借鉴国际做法，通过参与金融市场，有效管理国库现金，降低政府存款余额及波动性；另一方面，继续完成国库单一账户体系建设、完善央行、财政部的信息共享及工作协调机制，提高对国库现金流、政府存款波动的预测能力。

（一）多样化国库现金管理的操作方式，减少政府存款的波动

成熟的国库现金管理操作可以使在中央银行的政府存款保持在较低且稳定的水平，有利于公开市场操作效果的发挥。目前我国国库现金管理的操作方式还较为单一，主要是商业银行定期存款，不具备伸缩弹性。建议加大国债回购、逆回购等方式的应用，增加短期国库券等短期融资工具的发行，多样化国库现金管理的操作方式，增强国库现金管理的伸缩弹性，减少政府存款的波动。

（二）投资短期金融资产，有效控制政府存款余额

过高的政府存款比例，使得政府存款的收缴和支付容易放大市场的流动性波动，增加货币政策效果的不确定性。建议借鉴国际做法，在保留足够的支付头寸的前提下，有效利用政府存款开展日常操作，投资短期国债、企业短期融资券、商业票据等短期金融资产品种，提高财政资金对金融市场的参与度，在降低政府存款余额的同时，还能增加财政资金的收益。

（三）建立完善信息互享与协调机制，提高对国库现金流的预测精度

西方国家为进行国库库底资金的目标余额管理，都非常重视国库现金流信息的搜集和监控，建立专门的信息监测系统，并安排专业机构和人员开展预测工作。而我国目前的政府收支预测仅体现在预算编制环节，央行对国库现金流的预测精度和控制能力很有限。建议我国央行、财政部建立完善部际信息沟通交流机制，在国债发行计划、国库现金运作等方面进行沟通协商，避免与中央银行公开市场操作相冲突。不过，在目前国库集中收付制度建设尚未完成的情况下，国库现金流的预测难度依然较大。

（四）加快国库单一账户体系建设，集中获取完备信息

发达国家几乎全部将国库单一账户设在本国的中央银行，这有助于国库现金管理与货币政策的协调。我国早在2001年就启动了国库单一账户试点改革，但受多种因素影响，国库单一账户体系建设进程缓慢，国库资金体外循环依然巨大，本应由中央银行管理的国库资金大量分流到商业银行，对央行的货币信贷调控形成冲击。随着国库单一账户的最终确立，中央银行能够掌握完备的国库资金余额的信息，将有助于解决政府存款与货币政策的协调问题。

参考文献

[1]安国俊. 国库现金管理 提高货币政策和财政政策配合效率[C]. 金融时报, 2008.03

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